土耳其貨幣危機 投資者如何自保？

土國對外雙「依賴」 見底尚早

一方面，近年看起來經濟增長強勁的土耳其，一直高度依賴外債（主要為美元債）。另一方面，盡管同為「新興市場」，土耳其與中國或我們熟悉的東南亞國家截然不同的是，它缺乏全球市場上的「產品」，國內消費極其依賴進口。這兩個「依賴」導致土耳其長期陷於政府財政赤字及經常帳赤字的困境，即俗稱「雙赤字」。由於過度依賴外部美元債務來支撑經濟發展，一旦遇到強勢美元，就容易觸發外部債務違約。

盡管由於貨幣危機剛剛爆發，市場難免情緒化，但在兩個難以改變的「依賴」下，土耳其一日不能改善與美國的關係，情況一日難有起色。

從官方的態度來看，土耳其既不會大幅提高利率，也不願求助於IMF（International Monetary Fund，國際貨幣基金組織），反而與其他海灣國家關係緊張的卡塔爾成為日漸緊密的政治經濟夥伴，卡塔爾還承諾增加投資150億美元支持土耳其經濟。目前看來，美國與土耳其的關係短期內難有明顯好轉，因此談「見底」或為時尚早。

高估影響 部分經濟體被誤殺

在土耳其貨幣危機拖累下，全球新興市場波動尤為劇烈。如果問題並未「見底」，未來是不是會蔓延到其他國家乃至整個新興市場呢？筆者認為同樣可以用上述兩個「依賴」來衡量。

新興市場國家中，的確存在一群與土耳其類型相似，依賴外債，同時又依賴進口，缺乏產出的「雙赤字」國家。例如在兩年前才剛剛宣布走出最新一次債務違約的阿根廷，既存在兩個「依賴」，還有過去半個世紀頻頻債務違約的「黑歷史」，很難不讓投資者聞風而逃。

我們也看到，有相當數量的新興國家都不同程度面臨着經常帳戶赤字（例如南非和墨西哥）、財政赤字（例如巴西和南非）、外債佔比過高（例如多明尼加和烏克蘭）的問題。

但與此同時，也有不少在市場情緒中被「誤殺」的對象。例如新興市場中的厄瓜多爾，財政政策貼近市場需求，嚴格控制外債規模，而且與IMF關係良好。另外，成長展望穩健、償債能力良好的經常帳戶盈餘經濟體，如韓國和台灣，在美元升值時引發大規模債務違約的風險也較低。這些新興經濟體擁有核心競爭力，在市場回暖時有望迅速反彈，目前的低點則很可能潛藏投資的機遇。

避險跨資產配置 減低相關性

在情緒化的交易中，發達國家市場也受到了不同程度的「誤殺」。例如被爆出持有不少土耳其相關頭寸的西班牙BBVA銀行、法國巴黎銀行等，拖累本國市場大幅下跌，然而從他們事實上對土耳其的借貸情況來看，市場有可能高估了負面影響，同樣的情況也發現在歐元波動上。

盡管市場波動中的確存在「誤殺」，但火中取栗的抄底行為，顯然僅僅是少數勇敢者的遊戲。對於普羅大眾而言，「避險」才應該是目前海外投資的主要關注點。

需要注意的是，在這次大幅波動中，部分傳統避險資產如黃金、日圓等表現並不理想。主要原因在於美元極為強勢，以美元計價的黃金難免走弱，同時龐大又資產類別多元的美國市場，有能力吸納金額巨大的回流美元，投資者往往不需要另作打算。

與過去幾次全球經濟危機情況不同的是，美國目前不但經濟表現一枝獨秀，而且甚至已經跳出全球其他國家所在的寬鬆周期，率先進入了加息周期。這進一步加速全球流動性緊縮的速度，凸顯美元的極度強勢。

此外，稅收減免和基建紅利提振美國整體經濟，許多美國企業二季度業績紛紛超預期。美國市場繼續受到全球資金的追捧。然而，從防禦風險角度考慮，筆者認為最理想的配置方法並不是毫無限制地加倉美元資產，而是採用跨資產、多策略的配置，令不同資產的相關性盡可能低。

美加息流動性退潮 問題續現

例如，受益於美國增長的不見得都是美國股票，不少歐洲跨國公司在美國擁有龐大市場。如歐美最終放下爭端加強貿易合作、免關稅協定談判順利，出口佔比大的歐洲企業在美元強勁的市場環境中也同樣會享受到利好。此外，土耳其的動盪對中國企業影響非常微弱，也可考慮在低位適當配置擁有市場競爭力以及穩定現金流的中國企業債券。

盡管單看土耳其貨幣危機本身，或許不會顯著擴大，然而正如每個人身上都存在缺點，每個經濟體也都隱藏着不少自身的問題。我們需要保持警惕，隨着美國加息周期明確，全球流動性「大退潮」中，未知的新問題還將持續一一浮現。

▲ 美國牧師被捕的外交衝突，令特朗普決定對土耳其的鋼鋁加倍徵稅，引發土耳其里拉（圖）暴跌，拖累全球市場大幅波動。（新華社資料圖片）