美經常帳續失衡 歸咎華徒失焦

貿易緊張局勢也是如此，正如當前在世界各地所展現的那樣。經常帳戶的差距往往會令一個國與另一國家之間產生對立。

背負經常帳戶赤字的經濟體往往被國內儲蓄不足所困擾。他們缺乏儲蓄卻又希望實現投資、消費和增長，因此別無選擇，只能從其他國家那裏借入人家過剩的儲蓄，從而導致他們與世界其他地區的經常帳和貿易出現逆差。而經常帳盈餘國卻經常受到低消費水平、過度儲蓄和長期貿易順差的折磨。

美先消費後儲蓄 植根政治經濟

各界也一直爭論誰該為這狀況負責——究竟是那些肆意從其他國家抽取資金來資助自身經濟增長的赤字國，還是選擇通過向國外市場出口產品來增長的盈餘國？這種互相指摘長期以來都是國際經濟政策和貿易緊張局勢爭端的核心，當下尤其如此。

美國是世界上經常帳失衡規模最為龐大的國家。該國自1982年至今一直都維持着赤字，唯一的例外是1991年，當年各國對其波斯灣軍事行動的獻金使之產生了些許盈餘（相當於GDP的0.05%）。在2000至2017年間，美國積累了9.1萬億美元的經常帳赤字。這比同期三大盈餘經濟體——德國、中國和日本——共計的8.9萬億美元累計盈餘還要多。

許多觀察人士認為，美國借助長期經常帳赤字對世界其他地區做出巨大的貢獻——也就是支撑了大量經常受國內需求短缺困擾的盈餘國家。但其他人（包括我在內）則更傾向於批判美國長期以來對過度消費的偏好，以及盈餘經濟體在實現這一點上所扮演的角色。雖然雙方的觀點無疑都有可取之處，但我更擔心的是美國破壞穩定的角色。

美國先消費後儲蓄的思維方式是其經常帳赤字的核心，也深深植根於其政治經濟中。長期以來，美國稅法一直鼓勵低儲蓄和債務融資消費；抵押貸款利息可以用來抵扣應繳稅收入，且無任何增值稅或國家銷售稅，而儲蓄激勵措施的缺失則尤其是問題。

盈餘與赤字國 互相依賴變衝突

而近期資產泡沫的財富效應也是如此。自1990年代末以來，在美國聯儲局的超級寬鬆政策（über-accommodation）推動下，美國這種依賴資產的經濟模式，與那個同樣有害的槓桿周期（而這由泡沫抵押品承保）之間的相互作用，就從未中斷過。既然充滿泡沫的資產市場已打理好了一切，幹麼還要儲蓄？而美國經常帳戶赤字的核心，就是更多人喜歡這種「基於資產」的儲蓄，多過「基於收入」的儲蓄。

盈餘國也欣然配合這一做法。在他們眼中，美國消費狂潮的基礎是否牢固，並不重要。各大盈餘經濟體的過度出口增長，導致了美國這個全球最大消費國的過度消費。中國在這方面尤為突出。在鄧小平「改革開放」政策推動下，其出口增長了6倍——從1980年佔GDP的6%增長到2006年的36%。

對照美國龐大的經常帳赤字，中國的經常帳從1980年的相對平衡狀態（相當於GDP的+0.1%），發展到2007年危機前的9.9%的大比例盈餘。各主要發達經濟體的情況也如此，只是沒那麼極端：德國出口佔GDP從1980年的19%，上升到2007年的43%，而日本同期則從13%上升到17.5%。

在許多方面，盈餘國和赤字國之間的「互利式婚姻」，最終發展成全面的相互依存關係。但隨着2008年全球金融危機的爆發，一切戛然而止。從此，赤字和盈餘國之間的摩擦加劇，如今甚至可能升級至全面的貿易戰。

特朗普政府在聲稱美國是巨額貿易逆差的受害者上，發揮了特別對抗性的角色。但事實上，美國的貿赤是其國內儲蓄長期不足所引致的。盡管政府近期向上修正了個人儲蓄率數據，但主宰經常帳的美國國民儲蓄率仍然慘不忍睹，2009至2017年這段後危機時期的平均淨儲蓄率僅為1.9%（扣除折舊因素），還不到20世紀最後30年平均6.3%水平的三分之一。

華盈餘已大降 順差低於德日

未來幾年，規模龐大且不斷增加的聯邦預算赤字只會加劇這一問題。將此歸咎於中國忽略了近年來中國經常帳盈餘大幅下降這一明確而重要的事實——從2007年相當於GDP9.9%降到了2018年的1%。而2017年中國的經常帳順差為1,650億美元，低於德國（2,970億美元）和日本（1,950億美元）。

隨着中國積極推動以消費者為主導的再平衡政策，她將繼續從儲蓄盈餘轉向儲蓄吸收，其經常帳狀況也很可能轉變為長期赤字（事實上，今年第一季就錄得了小額赤字）。

這意味美國又少一個盈餘國來為其儲蓄短缺、消費過度的經濟增長提供資金。也許世界其他地方會崛起並填補這空白，但隨特朗普政府日益脫離全球化，這似乎變得愈來愈不可能。

歷史證明，經常帳失衡最終會產生重大影響。一個仍然不平衡的全球經濟，可能會在未來幾年間被迫重溫昔日的痛苦教訓。

（《失衡：美中兩國的相互依賴》作者）

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▲ 美國的貿易逆差，主因是其國內儲蓄長期不足所引致。（路透社資料圖片）