借鑑土國危機 華首要健全金融體系

8月13日的星期一，上周五（8月10日）發生的土耳其貨幣危機還在發酵，全球各國股市都出現了暴跌，尤其亞洲及新興市場表現更為慘烈，美國股市也難以倖免。

土耳其貨幣危機之所以會爆發，有市場分析認為是美國總統特朗普落井下石，是美國對土耳其祭出的經濟制裁所導致。且多數人認為，特朗普之所以會祭出對土耳其的制裁，就在於認為土耳其這個經濟體小，即使這個經濟體崩潰，也不會造成對國際市場多大影響。

經濟全球化 易牽一髮動全身

比如，摩根多重收益基金產品經理陳若梅表示，目前土耳其佔MSCI新興市場股票指數權重僅0.6%、佔摩根新興市場指數約5.9%。這些數據顯示，投資人士認為土耳其市場暴露出來的風險，對市場溢出效應不會太大，且整體新興市場的經常帳逆差僅佔其GDP約0.1%、外幣計價政府負債亦僅佔整體規模的8%，多數國家通脹仍維持在官方目標區間，除土耳其外的多數新興市場國家，經濟基本面已比過去大有改善，這些都可能降低外部風險所帶來的影響。

但實際上，在經濟全球化及金融一體化程度如此高的時代，僅僅依靠這些數據，是無法判斷市場對重大事件是如何反應的，尤其當前發達市場程序化交易盛行，任何國際市場的風吹草動，都容易讓目前的高頻交易及算法交易掀起巨大波瀾。所以，這次土耳其貨幣危機會否引發新興國家，甚至全球金融危機，目前來看是不確定的，但她給整個國際金融市場帶來巨大震盪卻不可避免。

由於土耳其貨幣危機引發的星期一國際市場的巨大震盪應是在投資者預測之內事件。8月13日土耳其的貨幣危機還在繼續，土耳其里拉兌美元於亞太交易時段一度跌到7.24的歷史最弱水平，跌幅達11%，其後跌幅收窄至不到3%，並由此引發其他新興市場國家的貨幣下跌。香港等地的股市都下跌了2%以上。

土國靠外債保高增長 經濟脆弱

可以說，由土耳其貨幣危機引發的市場震盪在短期內不會結束。因為，這次土耳其貨幣危機爆發，並非僅是特朗普落井下石的結果，更重要的應該是土耳其經濟體質的脆弱性所致。

土耳其總統埃爾多安（Recep Tayyip Erdogan）自2003年上任以來，採取一系列經濟改革措施，使得土耳其經濟在短期內出現快速增長。

短短6年，GDP增加2.2倍至7,643億美元，之後經濟保持高速增長，成了新興國家經濟增長模範。直到今年上半年土耳其經濟增長仍保持在快速增長強勢下，今年第二季GDP增長達7.22%，增速比中國及印度更出色。

不過，土耳其經濟如此快速增長，主要得益於地方政府、銀行和企業，借債於全球貨幣政策寬鬆，融資成本低，大量地發放以美元計價的債券所至。一個國家經濟大量依賴外債及政府的財政政策所驅動，當然有助於推動國內消費，刺激經濟增長，但同時也會讓政府支出大於收入，以及國家出現財政赤字及經常帳逆差，也容易引發通脹（今年上半年土耳其通脹達16%）。在這情況下，其實體經濟自然會出現全面惡化。

面對土耳其實體經濟惡化，加上今年以來美元開始強勢，土耳其再次加入歐盟落空，國內政治形勢動盪、及土耳其政府採取各種方式干預其央行決策，使得土耳其央行貨幣政策及政府經濟政策都不符市場預期，投資者對土耳其信心逐漸喪失，大量資金開始從土耳其撤出。

人幣急貶走資 增中國金融脆弱性

由於土國外債多達4,667億美元，佔GDP的55%，但其外儲只得約1,309億美元。當里拉急跌令還債成本大增，投資者擔心土耳其政府無力償還外國債務，於是紛紛拋售里拉，導致里拉暴跌。直到8月10日里拉暴跌高達40%以上，成了全球最為弱勢的貨幣。

但由於土耳其經濟的脆弱性，短期內無論政府採取何種政策，如通過利率大升讓貨幣政策全面收緊，還是實行嚴格滙率管制，要讓土耳其走出當前困境並非易事，她需要大刀闊斧及長期治理。因為其貨幣危機實際上就是其經濟脆弱性所導致。

這對中國具有十分重要的意義及啟發。因為中美貿易摩擦發生後，內地有一種觀點認為，要贏得這場中美貿易摩擦，就應加快中國金融管理體制改革，切斷與國內貨幣供應體系的關係，防止風險向金融領域傳染。這思路很理想，但要在短期內達標並非易事，特別是當中國金融體制面臨較大脆弱性，要實現其理想更是不易。

幾年來中國也採取了中國式的量寬，使得金融體系脆弱性早就無以復加。所以，十九大報告把「防範系統性風險發生」放在未來幾年最為主要的三大任務之一。但中美貿易摩擦後，為應對這挑戰，該項工作的重心開始在轉向，中國式量寬又是進行時。這自然會偏離及推遲對當前中國金融體系脆弱性全面治理，金融體系風險隨時都容易引發。

還有，在經濟全球化及金融一體化的現代，中國要隔離外部世界對金融市場傳導也非易事。比如人民幣兌美元早就由6.24貶值到現在（8月14日）6.89了，貶值幅度達10%以上。人民幣速貶看上去是可抵銷提高關稅對中國出口產品成本上升的影響，但這也會引發國內資金外逃及離岸市場拋售人民幣。在人民幣大幅貶值下，政府會認為現在有經驗可控制資金外逃，但實際上並非易事。而人民幣的過度貶值肯定會增加中國金融體系的脆弱性。

A股步入熊市 如何恢復信心？

目前，中美摩擦對中國金融市場的影響最為主要表現是股市。從今年1月底以來，上海綜合指數及香港恒生指數一直在下跌，截至8月10日，兩市分別下跌22.1%和15.3%，跌幅冠絕全球主要市場，中國股市已進入熊市。而印度股市今年上漲了11%，美國納斯達克指數還在創新高。所以美國總統會吹牛，就中國與香港股市的表現來看，美國已在這場貿戰中贏了。

當然，更重要是中國股市下跌並非僅是指數下跌多少的問題，而是進入熊市的股市信心如何能夠恢復的問題。如果投資者對中國股市沒有信心，那麼中國金融體系的脆弱性更是會強化。

從土耳其貨幣危機看到，要隔離國際市場對中國金融體系的風險，最為重要的就是如何健全中國的金融體系。

▲ 土耳其爆發貨幣危機是由於其經濟的脆弱性，短期內走出當前困境並非易事，這對中國具有十分重要的意義及啟發。（路透社資料圖片）